Về sự liên thông các thị trường Bất động sản-vốn-tiền tệ Việt Nam: Vấn đề, dấu hiệu và hướng nghiên cứu chính sách

1 
Về sự liên thông các thị trường Bất động sản-Vốn-Tiền tệ Việt Nam: 
Vấn đề, dấu hiệu và hướng nghiên cứu chính sách 
GS.TS. Nguyễn Thanh Tuyền 
Bất động sản là phần tài sản và ngành hoạt động kinh tế quan trọng của bất kỳ quốc gia 
nào trên thế giới. Tầm quan trọng của bất động sản cũng không phải tới hôm nay mới 
được nhận thức rõ, mà thực ra từ hàng ngàn năm lịch sử, giá trị này đã được khẳng định 
thông qua các hoạt động kinh tế, xã hội của con người, thậm chí cả chiến tranh. Cuộc 
chiến tranh của Vua Sargon II, vương quốc Akkad (thuộc I-rắc ngày nay) từ năm 5000 
TCN cũng nhằm giành lấy những vùng đất và bất động sản có lợi cho hoạt động thương 
mại (Vương Quân Hoàng, 2007). 
Kể từ khi Việt Nam bước vào quá trình đổi mới kinh tế toàn diện, năm 1987, thị trường 
bất động sản và tài chính liên tục tự khẳng định tầm quan trọng trong nền kinh tế. T ới 
năm 2000, một thể thức mới ở mức tinh vi cao độ của thị trường vốn Việt Nam ra đời: 
Thị trường chứng khoán (TTCK), nơi các tài sản tài chính là cổ phần doanh nghiệp được 
trao đổi. Sự ra đời TTCKVN đánh dấu bước tiến tới sự đầy đủ của dạng thức kinh doanh 
tài chính tại Việt Nam. 
Năm 2007, nền kinh tế Việt Nam được chứng kiến một lần nữa giá bất động sản tăng lên 
nhanh chóng, theo dòng thông tin đầu năm về hoạt động kinh doanh chứng khoán có lãi 
của nhiều nhà đầu tư vào cuối năm tài chính 2006. Một phần lãi đáng kể được những nhà 
buôn chứng khoán Việt Nam và không loại trừ cả nước ngoài nhậy bén chuyển thành tiền 
mặt, rồi đầu tư vào bất động sản đô thị. Sau đó, khi TTCKVN không thể quay trở lại mức 
đỉnh cao 1.173 của 18/3/2007, và liên tục trồi sụt, xu hướng đầu tư bất động sản trở nên 
rõ nét, với mức giá ngày càng cao hơn, theo các khảo sát liên tục của giới truyền thông. 
Hoạt động kinh doanh bất động sản rất nhộn nhịp, không chỉ trong giới đầu tư-đầu cơ-
kinh doanh bất động sản, mà cả các cơ quan cung cấp tài chính như quỹ đầu tư, ngân 
hàng thương mại và cả các doanh nghiệp có thặng dư vốn cổ phần. 
Nền kinh tế Việt Nam đã bứt phá về tăng trưởng trong giai đoạn 2005-2007, với sự tinh 
vi và phức tạp gia tăng đáng kể nhờ các thị trường vốn hoạt động mạnh mẽ, các sản phẩm 
tài chính đa dạng hơn và nhu cầu đầu tư gia tăng đáng kể. Quá trình liên thông các thị 
trường bất động sản, thị trường vốn và thị trường tiền tệ cũng ngày càng rõ hơn. Tuy vậy, 
đó là sự hiểu biết trực giác, và cũng không ở mức sâu mong muốn. 
Nhu cầu tự nhiên của công tác quy hoạch chính sách tài chính, tiền tệ đưa tới tình huống 
cần những nghiên cứu đủ sâu để có thể nhận biết các đặc tính, thậm chí dự báo các trạng 
thái kinh tế với các xác suất đủ tin cậy (state of the world). Nghiên cứu này mong muốn 
đóng góp một phần vào quá trình tìm hiểu kỹ hơn về sự liên thông giữa các thị trường rất 
quan trọng ở Việt Nam là bất động sản, vốn và tiền tệ. Những nhận thức có ích cho công 
việc lập chính sách kinh tế vĩ mô (nguồn lực nào, ảnh hưởng sao tới nhân dụng, tăng 
2 
trưởng, lạm phát...) và vi mô (cơ chế nào thúc đẩy giao dịch, hạn chế rủi ro, và tạo sự 
công bằng.) mà nghiên cứu này có thể trả lời là: 
1. Những biểu hiện quan trọng và diễn biến ở các quốc gia khác liệu có thể là một dự 
báo với Việt Nam? 
2. Sự liên thông đang xét tới về bản chất có cần sự can thiệp của chính phủ và cơ quan 
lập pháp? Mức độ hiệu quả được xem xét ra sao? 
3. Mức độ liên thông các thị trường này ở Việt Nam qua các dấu hiệu quan sát được và 
nguồn gốc của nó? 
4. Một số đặc tính phân tích hữu ích cho công tác chính sách và quy hoạch công cụ điều 
tiết 
5. Hướng nghiên cứu và những công cụ cần thiết của mảng nghiên cứu quan trọng này 
Trong một phạm vi nghiên cứu mang tính tổng quan, rõ ràng chúng tôi không có tham 
vọng tiến hành xem xét bao trùm, mà sẽ gạn lọc để tập trung vào những điểm trọng yếu. 
Mục tiêu tiếp theo là khai thác các khía cạnh nằm bên dưới bề mặt của sự việc, thông qua 
các liên kết lô-gich đủ tốt. 
Chúng tôi tin rằng, một nghiên cứu tổng quan tốt sẽ tạo ra cơ hội để xây dựng một mô 
hình kinh tế đáng quan tâm về những mối quan hệ kinh tế đang ngày càng trở nên phức 
tạp giữa các hoạt động kinh tế này (bất động sản-vốn dài hạn-tiền tệ), trong bối cảnh xét 
riêng bản thân từng thị trường này cũng đã và đang ngày càng phức tạp, tinh vi hơn. 
Một mô hình tốt sẽ tạo tiền đề cho việc kiểm định bằng phương pháp thống kê khoa học, 
đặt nền tảng cho những hoạt động nghiên cứu tác động ảnh hưởng của chính sách, và khả 
năng điều chỉnh các hiệu ứng hợp lý bằng tín hiệu kinh tế. Hiện nay, những công việc 
như thế ở Việt Nam vẫn còn thiếu thốn và việc tiến hành những nghiên cứu này từ nhiều 
năm đã trở thành một yêu cầu cấp bách, nhưng vẫn chưa được thỏa mãn. 
Qua nghiên cứu này, chúng tôi cũng mong muốn nhận được sự chú ý tới tính liên thông 
ngày càng tăng lên giữa các thị trường lớn, phức tạp của nền kinh tế Việt Nam, ở đó tiềm 
tàng cả cơ hội thúc đẩy kinh tế lẫn rủi ro, do bản chất dao động mạnh của các tài sản tài 
chính và sự sụt giảm tính thanh khoản của những hàng hóa có tính đặc thù cao độ. 
1. Bất động sản trong nền kinh tế tồn tại thị trường tài chính 
Trong nền kinh tế, bất động sản luôn nằm trong nhóm lĩnh vực kinh doanh có tỷ lệ huy 
động vốn cao nhất, điều đó cũng khiến hoạt động này rất dễ tạo nên một cuộc khủng 
hoảng tài chính. Sử dụng các nguồn vốn vay, nhất là nguồn vốn ngắn hạn, cho các dự án 
bất động sản trong giai đoạn tăng trưởng kinh tế nhanh khởi nguồn cho sự hình thành 
bong bóng bất động sản. Một khi bong bóng vỡ, dấu hiệu đầu tiên là sụt giảm mạnh về 
giá. Điều này đã từng xảy ra tại một số nước châu Á trong cuộc khủng hoảng tài chính 
1997-98. Bất động sản mất giá trị dẫn tới nhiều khoản vay đã không thể thu hồi và tại 
những nền kinh tế chịu tác động của khủng hoảng, tính thanh khoản suy yếu nghiêm 
trọng. 
3 
Ngay tại Việt Nam, trong thời kỳ sau đó vài năm, những bất động sản thương mại ngày 
nay rất phát đạt như Melía (Hà Nội) đã phải dừng phát triển rất l ... như vậy. Nó chỉ dừng 
lại khi bị giới hạn tín dung, và nguồn đầu tư bổ sung. 
Biến động giá cổ phiếu ITA 
ITA 
21 
Đây là dạng khác của rent-seeking. Tìm kiếm đặc lợi (tiền thuê), rent-seeking, là khái 
niệm kinh tế học do Anne Krugger (từng giữ vị trí Phó giám đốc quĩ tiền tệ quốc tế IMF) 
đưa ra. Bà Krugger cho rằng khi được ưu đãi và bảo vệ, các doanh nghiệp trong nước sẽ 
không chịu cải cách để nâng cao tính cạnh tranh mà chỉ tìm cách xoay xở để giữ lại bổng 
lộc từ những ưu đãi và trợ giúp của nhà nước. 
Tình huống thường xuất hiện rent-seeking là nỗ lực vận động chính phủ tạo ra các rào 
cản gia nhập mới trong lĩnh vực kinh doanh đang hưởng đặc quyền. Qua đó, mức lợi 
nhuận siêu ngạch tiếp tuc được duy trì cho tới khi cân bằng chi phí-lợi ích không còn 
nữa. 
Vận động của thị trường cùng với một chính phủ không tư lợi sẽ dần xóa bỏ động lực tìm 
kiếm đặc lợi. Mức lợi nhuận cao vượt trội là động lực mạnh mẽ để ngày càng có nhiều 
hơn đối thủ tham gia cạnh tranh và tìm kiếm quyền khai thác lợi ích đặc biệt. Điều này 
dẫn tới sự suy giảm dần lợi nhuận biên. kết cuc, lợi thế đặc quyền bị xóa bỏ. 
Vấn đề gây tranh cãi là những cơ hội trở nên giàu có từ việc tìm kiếm đặc lợi có thể đúng 
là không mang lại lợi ích cho bất kỳ ai trong nền kinh tế (đặc biệt khi xét trong dài hạn) 
bởi nó khuyến khích việc sử dụng lãng phí các nguồn lực2. 
4.4. Yêu cầu quản lý thị trường bất động sản và các phương pháp tham khảo 
Tiền vay khế ước bất động sản ngày càng quan trọng với phần đông các gia đình ở quốc 
gia công nghiệp phát triển Hoa Kỳ. Bảng số liệu dưới đây minh họa rõ mức quan trọng 
tăng lên nhanh chóng này chưa đầy một thế kỷ vừa qua: 
 1949 1979 2001 
Nợ mua BĐS/Tổng thu nhập hộ gia đình 20% 46% 73% 
Nợ mua BĐS/Tổng tài sản hộ gia đình 15% 28% 41% 
Nguồn: Green & Watcher (2005) 
22 
Bản chất các công cụ tài chính nhằm hỗ trợ thanh toán bất động sản cũng thay đổi theo 
chiều hướng đa dạng và phức tạp hơn rất nhiều. Đó không phải vì người ta muốn tạo ra 
phức tạp (trên thực tế, cả thực hành lẫn quản lý đều muốn các mô hình đơn giản nhất), 
mà là do các tính chất phát sinh. 
Trước năm 1930, tín dụng bất động sản Hoa Kỳ có các tính chất lãi suất linh hoạt, tỷ lệ 
thanh toán lần đầu rất cao, và khoản tín dụng có thời hạn ngắn. Điều này khá tương tự 
tình trạng Việt Nam hiện nay, qua nhận thức của chúng tôi với công cụ vay mua bất động 
sản của Techcombank, Sacombank... Lãi suất bám theo thị trường (mức dao động), thời 
hạn khá ngắn (trung bình 10-15 năm) và phần tỷ lệ trả lần đầu thuộc về trách nhiệm 
người đi vay rất lớn: 60-65% (tùy theo giá trị được thẩm định của bất động sản). 
Thời kỳ dài phát triển các thị trường tài chính, vượt qua các khủng hoảng đã khiến cho 
các dòng sản phẩm tài chính cho bất động sản cũng linh hoạt đa dạng hơn, cung cấp thêm 
lựa chọn tín dụng (theo các chi tiết kỹ thuật khác nhau) cho người vay: 
• Lãi suất cố định hay linh hoạt; 
• Lựa chọn các kỳ hạn đáo hạn của khoản tài chính; 
• Phần trả ban đầu nhỏ không gây ra gánh nặng tài chính trước mắt 
Sự can thiệp của các cơ quan lập pháp và chính phủ Hoa Kỳ đã có tác dụng đáng kể làm 
phát triển thị trường bất động sản và sự liên thông mạnh mẽ các thị trường bất động sản-
vốn-tiền tệ ở Hoa Kỳ kể từ nửa cuối thế kỷ 20. 
Khủng hoảng 1929-33 dẫn tới giai đoạn giá trị bất động sản sụt giảm mạnh, chỉ còn 
khoảng 50% của thời kỳ đỉnh cao trước khủng hoảng. Người mua nhà thấy tình trạng bất 
trắc đã chấp nhận tuyên bố mất khả năng thanh toán với các ngân hàng, chấm dứt nghĩa 
vụ tài chính cá nhân. Làn sóng phát mại tài sản điển hình lên tới 250.000 vụ mỗi năm 
trong giai đoạn 1931-35. Vào lúc xấu nhất, 10% số bất động sản bị siết nợ. Các tổ chức 
tín dụng phải bán tống các tài sản này để thu tiền về, và gây ra một áp lực sụt giá lớn trên 
thị trường nhà ở. 
Sự can thiệp của lập pháp và chính phủ Hoa Kỳ là thành lập các tổ chức đặc biệt quan 
trọng: HOLC (Home Owner's Loan Corporation), Fed Housing Admin (FHA) và Fed 
National Mortgage Association (FNMA). 
• HOLC: Huy động vốn từ trái phiếu được chính phủ bảo lãnh. Dùng vốn mua các bất 
động sản vỡ nợ. Phục hồi trạng thái. Đổi kỳ hạn khoản nợ. Đổi từ lãi suất biến động, 
ngắn hạn và không khấu trừ dần sang loại tài chính lãi suất cố định, dài hạn (20 năm trở 
lên) và khấu trừ dần tới khi hoàn thành nghĩa vụ tài chính. HOLC trong vụ này đã mua lại 
và xử lý khoảng 1 triệu hợp đồng vay. 
• FHA được thành lập để bảo hiểm cho các hợp đồng vay tài trợ bất động sản. Các hợp 
đồng bảo hiểm rất cần để đảm bảo cho những khế ước của HOLC có thể được giao dịch. 
HOLC không phải cơ quan kinh doanh bất động sản, nên cần tính thanh khoản để thu hồi 
tài chính. HOLC và FHA hợp sức thành một cơ cấu kỹ thuật tài chính cho phép các tổ 
23 
chức tài chính không còn thanh khoản trở nên thanh khoản. Mặc dù không phải thần 
dược nhưng quả nhiên tác dụng rất tích cực, nó giúp phục hồi thị trường tài chính. Tới 
năm 1936, HOLC hoàn thành sứ mệnh và dừng hoạt động. 
• Tiếp tục sứ mệnh là FNMA ra đời 1938. Nó hà hơi tiếp sức FHA qua thị trường thứ 
cấp giao dịch các khế ước FHA. FNMA phát hành trái phiếu mua các hợp đồng tín dụng 
ở mệnh giá. 
Những thay đổi này dẫn tới năm 1948, kỳ hạn vay dài nhất tăng lên 30 năm (so với 20 
năm trước đó). Năm 1956, FHA tăng tỷ lệ vay trên giá trị bất động sản lên tối đa 95% (so 
với trước đó 80%) với xây dựng mới và 90% với nhà đang có. 
Từ giai đoạn đó, Hoa Kỳ được ví là chuyển từ “quốc gia của những người thuê nhà 
trong phố sang những người sở hữu nhà ở các vùng ven, lân cận.” 
Như vậy, bài học của Hoa Kỳ là việc triệt để thiết kế các công cụ và định chế quản lý sử 
dụng các phương tiện thị trường để điều tiết. Không phải trường hợp nào cũng có thể dự 
báo hết, như trường hợp 1966, lãi suất Trái phiếu tăng cao làm lượng tiền chảy mạnh từ 
S&L sang trái phiếu, khiến cơ cấu định chế phải thay đổi để xử lý khó khăn tài chính. 
1933 FDIC và HOLC 
1936 FHA 
1938 Fannie Mae (FNMA) giám sát thứ cấp cho vay FHA 
1968 HUD và Ginnie Mae 
1970 Freddie Mac 
Một chuỗi các thay đổi làm cho thị trường hoạt động tốt hơn, việc quản lý hiệu quả hơn. 
Bản chất của quản lý tốt hơn cho vận hành thị trường là tổng hợp của 3 tính chất: (i) Đa 
dạng lựa chọn tài chính cho người sử dụng; (ii) Quản trị rủi ro tốt hơn; và (iii) Tính thanh 
khoản cao. 
Tới năm 1980 thì chứng khoán hóa đã trở thành nguồn tài chính chủ yếu tài trợ cho hoạt 
động vay bất động sản nhà ở. Sự liên thông này khá toàn diện. Nó giúp đẩy toàn thị 
trường bất động sản Hoa Kỳ lên mức giá trị 8.370 tỷ USD năm 2003. 
Hiện ở Việt Nam cũng xuất hiện sự liên thông, nhưng mới ở trạng thái một chiều, tức là 
tạo là nguồn cho việc hình thành bất động sản. Nói cách khác, quá trình chứng khoán hóa 
để tái tạo lại tính thanh khoản cho hệ thống tài chính chưa có. Quá trình phân bổ rủi ro rất 
hẹp, trong phạm vi giữa số ít đối tượng tham gia giao dịch. Thanh khoản vì thế ở Việt 
Nam chỉ đảm bảo được, khi giá bất động sản tăng. Ngược lại khi giảm thì hoàn toàn 
không thanh khoản, do đó cũng không có mức cân bằng giá mới. Nên hiện tượng dễ thấy 
là giá thì vẫn đứng ở mức cao, nhưng không có giao dịch. Sau các chu kỳ trầm lắng, mức 
cao “kẹt giao dịch” đó tiếp tục là mặt bằng để đẩy tiếp giá thị trường sang điểm mất cân 
bằng trong một cơn sốt mới. Đó là lý do mà bất động sản Việt Nam VN có khi còn cao 
hơn những đô thị rất đắt đỏ của thế giới. Đây là “bong bong” tự tồn tại do không xì được. 
Các tổ chức được thành lập theo thời gian 
24 
Hệ thống chính sách và định chế tốt sẽ cần xử lý hai việc kỹ thuật quan trọng: (a) Cung 
cấp công cụ tài chính có lãi suất cố định cho người sử dụng mua BDS để phòng rủi ro lãi 
suất tăng; và (b) Cung cấp cơ hội/khả năng cho người vay tái cấp tài chính (refinancing) 
để mua tài sản khi lãi suất giảm. 
Trường hợp các quốc gia phát triển, đặc biệt Hoa Kỳ cho thấy rõ kể từ thập niên 1980 
rằng chứng khoán hóa giúp bắc cầu kết nối thị trường tài sản vay dài hạn thông qua các 
công cụ của thị trường vốn, có quy mô ngày càng tăng trên toàn thế giới. 
Thời kỳ khủng hoảng 1933 cũng là kết cục của một quá trình đầu cơ, có sự đóng góp lớn 
của đầu cơ bất động sản do quá trình tăng trưởng nóng của dân số đô thị cũng như tài sản 
tích lũy của các công dân thành phố. Herbert Simpson (1933) cho biết sự chênh lệch đời 
sống đô thị-nông thôn ở Hoa Kỳ thời đó rất đáng kể, đẩy hàng triệu người trong cảnh suy 
thoái nông nghiệp tìm đến các thành phố, làm phình chúng ra đáng kể. 
Giáo sư Fisher có nghiên cứu thời kỳ đó, và có thống kê mức độ đầu cơ như ở Cook 
County của Chicago. Năm 1928 có 151.000 lô nhà đất được nâng cấp sử dụng và 335.000 
bị bỏ trống. Nếu để phát triển tự nhiên, thì phải tới 1960 số lô trống này mới sử dụng đến. 
Ở Niles Township, dân số có 9.000 nhưng có số lô bỏ trống là 190.000. 
Thời kỳ đó, hệ thống cho vay bất động sản Hoa Kỳ đã hoạt đông và được giám sát kỹ. 
Bảo hiểm khoản vay cũng đã hoạt động. Tuy nhiên, do sự đầu cơ rất mạnh, hầu như toàn 
bộ nguồn tài chính các ngân hàng đều dồn vào lĩnh vực này, gây ra rủi ro rất nguy hiểm. 
Do đó, nền kinh tế phát triển tới giai đoạn sinh ra ngành S&L riêng phục vụ nhu cầu phát 
triển và xúc tiến thương mại bất động sản nhà ở, và thậm chí hình thành cả các liên minh 
rất nguy hiểm cho tài sản của người gửi tiền. 
Cuối cùng tới thời kỳ 1929, các ngân hàng bị lèn chặt các khoản vay bất động sản. Không 
hẳn tất cả đều xấu, nhưng một tỷ trọng quá lớn bị phụ thuộc vào các vòng quay bất động 
sản, vào tiền ứng trước liên tục, giá tăng, và tốc độ tiêu thụ... Chỉ cần một mắt xích đứt, 
chẳng hạn tốc độ tiêu thụ dừng lại hoặc giá không tăng nữa, ngân hàng thấy các bảng 
tổng kết tài sản chứa toàn “tài sản đóng băng”. 
Thực tế là bất động sản và chứng khoán liên quan bất động sản là nguyên nhân duy nhất 
gây ra sự phá sản của 4.800 ngân hàng trong giai đoạn 1931-1933. Với các cấu trúc chi 
tiêu, hàng trăm thành phố và chính quyền địa phương của Hoa Kỳ đã bị vỡ nợ mất khả 
năng chi trả vào năm 1933 cũng chỉ vì dự báo khả năng nguồn thu dựa chủ yếu vào hoạt 
động kinh doanh bất động sản, và giả định căn cứ vào lúc tăng trưởng trông có vẻ khả 
quan nhất. 
Thời kỳ này, các ngân hàng khi gặp vấn đề phá sản với hàng đống tài sản đóng băng do 
vung quá vào bất động sản cũng thường đổ lỗi gán cho tình trạng: “Đầu cơ quá mức.” 
Thực ra theo tác giả Simpson là cách nói đánh trống lảng, và ngân hàng là người trong 
cuộc. 
25 
4.5. Định hướng nghiên cứu chính sách 
Định hướng nghiên cứu có xem xét tới tính hữu dụng và khả thi triển khai được đề xuất: 
• Thiết kế và phát triển cơ sở dữ liệu thống kê cho thị trường bất động sản phục nhu yêu 
cầu của công tác quản lý, điều tiết thị trường và nghiên cứu, đánh giá, dự báo tác động 
chính sách liên quan tới bất động sản. 
• Bất động sản cần đi kèm hệ thống sản phẩm và định chế quản lý tín dụng liên quan bất 
động sản, các dạng tổ chức như Finnie Mae, Freddie Mac. 
• Việc tính điểm tín dụng chắc chắn phải cải thiện với hệ thống ngân hàng thương mại, 
làm cơ sở để xây dựng và giới thiệu với công chúng tiêu dùng nhiều loại sản phẩm tài 
chính linh hoạt và đa dạng. 
Chứng khoán hóa các tài sản có nguồn gốc bất động sản là một xu hướng và sử dụng nó 
là khoogn thể tránh khỏi bởi nó tạo ra thanh khoản. Tính chất liên thông giữa các thị 
trường bất động sản-vốn-tiền tệ có thể hình thành một cơ chế lây lan và khuếch tan nhanh 
chóng các hiệu ứng biến động. Do vậy, cần sớm nghiên cứu các kỹ thuật xử lý rủi ro và 
tìm hiểu các công cụ tài chính phù hợp với điều kiện và mức độ phát triển của Việt Nam. 
5. Tài liệu tham khảo 
- Frankline Allen and Douglas Gale (2000). “Bubbles and Crisis,” The Economic 
Journal, Vol. 110(460), pp. 236-255. 
- CBRE (2007). “Rediscovering Vietnam's real estate potential.” Business report. 
- Karl E. Case, Edward L. Glaeser, Jonathan A. Parker (2000). “Real Estate and the 
Macroeconomy,” Brooking Papers on Economic Activity, Vol. 20(2), pp. 119-162. 
- Richard K. Green, Roberto S. Mariano, Andrey Palov and Susan Wachter (2007). 
“Mortgage Securitisation in Asia: Gains and Barriers,” East Asian Seminar on 
Economics (EASE), by the National Bureau of Economic Research (NBER). 
- Richard K. Green and Susan M. Watcher (2005). “The American mortgage in 
historical and international context,” The Journal of Economic Perspectives, Vol. 
19(4), pp. 93-114. 
- George N. Mankiw and David N. Neil (1989). “The baby boom, the baby bust, 
and the housing market,” Regional Science and Urban Economics, 19(2): 235-58. 
- Michael Palmer (1968). “An investigation of factors associated with variations in 
the relative importance of commercial bank residential real estate loans,” The 
Journal of Finance, Vol. 23(4), pp. 687-688. 
- Jonathan A. Parker (1999). “Spend thrift in America? On two decades decline in 
the U.S. saving rate,” NBER Macroeconomic Annual 1999, edited by Ben S. 
Bernanke and Julio Rotemberg. MIT Press. 
- Herbert Simpson (1933). “Real estate speculation and the Depression,” The 
American Economic Review, Vol. 23(1), pp. 163-171. 
26 
- Vương Quân Hoàng (1996). “Bài học từ biến động nền tài chính Nhật Bản,” Tạp 
chí Kinh tế Phát triển, Đại học Kinh tế Quốc dân, tháng 10/1996. 
- Vương Quân Hoàng (2007). Văn minh làm giàu & Nguồn gốc của cải. NXB 
Chính trị Quốc gia Sự thật, Hà Nội. 
- Vương Quân Hoàng, Nguyễn Hồng Sơn và Trần Trí Dũng (2008). “Những quan 
sát về triển vọng kinh tế toàn cầu 2008, sau vấn nạn tín dung bất động sản và 
chính sách tiền tệ phòng ngừa cho Việt Nam,” Tạp chí Cộng sản, số 784 (2-2008), 
tr. 123-127 
- Vương Quân Hoàng (2004). Some new results on analomies and herd behavior: 
Vietnam Stock Market. Economic Studies Review 44(9), Viện Kinh tế học. 
- Chỉ thị 03/2007/CT-NHNN của Thống đốc NHNN về kiểm soát quy mô, chất 
lượng tín dụng và cho vay đầu tư, kinh doanh chứng khoán được ban hành ngày 
28/5/2007 và được điều chỉnh từ tháng 2/2008.