Bài giảng Phương pháp vốn hóa (Phương pháp đầu tư, phương pháp thu nhập)

PHƯƠNG PHÁP 
VỐN HÓA
(Phương pháp đầu tư, 
phương pháp thu nhập)
1. Khái niệm và ý nghĩa của phương pháp
 Khái niệm: Là quá trình chuyển đổi các dòng tiền 
tương lai thành giá trị vốn hiện tại.
Phương pháp vốn hóa dựa trên nguyên lý là giá trị 
hàng năm và giá trị của vốn đầu tư có liên quan 
đến nhau. Khi thu nhập hàng năm mà BĐS tạo ra 
được biết trước thì giá trị vốn của BĐS có thể 
được tìm ra.
 Ý nghĩa: Được sử dụng rộng rãi để định giá BĐS 
tạo thu nhập được bán cho người mua với mục 
đích đầu tư.
2. Các nguyên tắc ứng dụng
 Nguyên tắc dự báo
 Nguyên tắc thay đổi
 Cung cầu
 Nguyên tắc thay thế
 Nguyên tắc cân bằng
 Nguyên tắc ngoại ứng
3. Các lợi ích cần định giá
 Các lợi ích trong BĐS:
- Quyền sở hữu: Chủ sở hữu, các cổ đông
- Các lợi ích tài chính: Người đi vay và người cho vay
- Tài sản pháp lý: Người cho thuê và người đi thuê
 Các lợi ích không phải bất động sản: Những tài sản cá nhân vô hình 
và hữu hình, chúng liên quan đến hoạt động kinh doanh- giá trị kinh doanh
 Các loại giá trị cần định giá: Giá trị thị trường và giá trị đầu tư
 Các lợi ích tương lai: 
-Tổng thu nhập tiềm năng (PGI) 
-Tổng thu nhập hiệu quả (EGI) 
-Thu nhập hoạt động ròng (NOI)
-Luồng tiền trước thuế (BTCF)
- Luồng tiền sau thuế (ATCF)
- Tiền thu hồi (giá trị thanh lý- Sv)
4. Tỷ lệ vốn hóa
4.1 Các loại tỷ lệ vốn hóa
 Tỷ lệ thu nhập: Thể hiện mối quan hệ giữa thu nhập một năm 
của BĐS và giá trị vốn tương ứng của BĐS.
-Tỷ lệ vốn hóa chung, Ro, là tỷ lệ thu nhập của toàn bộ BĐS, phản 
ánh mối quan hệ kỳ vọng về thu nhập hoạt động ròng của 1 năm 
và giá cả toàn bộ BĐS hoặc giá trị của BĐS. Nó được sử dụng 
để chuyển đổi thu nhập hoạt động ròng vào chỉ số giá trị chung 
của BĐS.
- Tỷ lệ vốn hóa của vốn tự có, Re, là tỷ lệ thu nhập phản ánh mối 
quan hệ kỳ vọng về luồng tiền trước thuế của 1 năm và đầu tư 
vốn tự có. Nó được sử dụng để vốn hóa luồng tiền trước thuế của 
BĐS mục tiêu vào giá trị của vốn tự có
Các tỷ lệ thu nhập không phải tỷ suất lợi nhuận của vốn đầu tư, nó 
có thể cao hơn, bằng hoặc thấp hơn, phụ thuộc vào những thay 
đổi trong thu nhập, giá trị và thanh toán tiền vay dự kiến.
4.1 Các loại tỷ lệ vốn hóa
 Tỷ suất lợi tức: Là tỷ suất lợi nhuận của vốn đầu tư, thể hiện tỷ 
lệ phần trăm lãi hàng năm.
-Tỷ lệ chiết khấu, r, là tỷ suất lợi tức được sử dụng để chuyển đổi 
các khoản thanh toán hoặc các khoản nhận được trong tương lai 
vào giá trị hiện tại
-Tỷ suất hoàn vốn nội tại, IRR, được xem là tỷ suất lợi tức nhận 
được đối với vốn đầu tư cho trước trong giai đoạn sở hữu BĐS.
-Tỷ suất lợi tức chung, Yo, là tỷ suất lợi nhuận trên vốn đầu tư. 
Nó được tính toán trên cơ sở BĐS được mua để đầu tư, là tỷ suất 
theo bình quân trọng số của tỷ suất lợi tức của vốn tự có và vốn 
vay
- Tỷ suất lợi tức của vốn tự có, Ye, là tỷ suất lợi nhuận trên vốn tự 
có, đó là IRRe, chịu ảnh hưởng của vốn vay đến luồng tiền trước 
thuế. Ye có thể lớn hơn Yo
4.2 Ước tính tỷ lệ vốn hóa
 Các yếu tố ảnh hưởng đến tỷ lệ vốn hóa:
- Mức rủi ro đi kèm
- Lạm phát trong tương lai.
- Tỷ suất lợi nhuận dự kiến của đầu tư thay thế.
- Tỷ suất lợi nhuận của các BĐS so sánh trong quá khứ.
- Cung và cầu đối với vốn vay thế chấp
- Thuế. 
 Để ước lượng tỷ lệ vốn hóa cần có khả năng phán đoán và 
hiểu biết về đặc tính thị trường và các chỉ số kinh tế hiện 
hành.
4.2 Ước tính tỷ lệ vốn hóa
 Các cấu thành trong tỷ lệ vốn hóa:
- Tỷ lệ an toàn cơ sở, đó là tỷ suất lợi nhuận không có rủi ro.
- Rủi ro: Đó là khả năng phải gánh chịu các mất mất về mặt tài 
chính và sự không chắc chắn của các lợi ích trong tương lai, làm 
giảm giá trị BĐS. Người đầu tư luôn đòi hỏi phần thưởng lợi 
nhuận đối với rủi ro mà họ gánh chịu. Tỷ lệ vốn hóa phải phản 
ánh mức độ rủi ro liên quan đến dự báo các lợi ích tương lai sẽ 
nhận được.
- Lạm phát: Lượng lạm phát hoặc giảm phát kỳ vọng ảnh hưởng 
đến dự báo các lợi ích tương lai cần được đưa vào ước lượng tỷ 
lệ vốn hóa. Tỷ suất lợi nhuận danh nghĩa trên vốn đầu tư được 
sử dụng để phản ánh ảnh hưởng này
4.2 Ước tính tỷ lệ vốn hóa
Trong phương pháp vốn hóa khi tỷ lệ vốn hóa không bao gồm tỷ 
lệ lạm phát thì luồng thu nhập và quá trình chuyển đổi được 
thực hiện theo giá cố định.
Cần nhận thức được sự khác biệt giữa tăng giá do lạm phát và 
nâng giá trị của BĐS. 
+Lạm phát làm tăng số lượng tiền và tín dụng, làm tăng mức giá 
nhưng kết quả làm giảm sức mua.
+ Nâng giá trị thực có kết quả từ dư cầu đối với cung và sẽ làm 
tăng giá BĐS.
Lạm phát và nâng giá có ảnh hưởng tương tự đối với giá BĐS 
trong tương lai, nhưng lại có ảnh hưởng khác nhau đến tỷ lệ 
vốn hóa. 
Tỷ lệ vốn hóa R = R cơ sở+ R rủi ro+ R lạm phát
(danh nghĩa)
5. Các phương pháp vốn hóa
5.1 Phương pháp vốn hóa trực tiếp
- Khái niệm: Là phương pháp được sử dụng để chuyển đổi ước 
lượng thu nhập kỳ vọng của 1 năm cụ thể thành chỉ số giá trị 
trong 1 bước trực tiếp.
- Công thức
Giá trị vốn của BĐS V= NOI/ Ro 
hoặc V=NOI xYP
100/Ro= YP (số nhân)
Số nhân được tính toán dựa trên tỷ suất sinh lời của vốn đầu tư, thể 
hiện mối quan hệ giữa thu nhập và giá trị được quan sát trên thị 
trường và được dẫn xuất qua phân tích các cuộc bán so sánh 
được
Ro = thu nhập hiệu quả ( hoặc NOI)/ giá bán
Vốn hóa trực tiếp có thể áp dụng cho PGI, EGI,NOI,BTCF, phụ 
thuộc vào mục đích phân tích và sự sẵn có của số liệu
5. Các phương pháp vốn hóa
5.2 Vốn hóa lợi tức hay chiết khấu các dòng tiền.
-Khái niệm: Là phương pháp được sử dụng để chuyển đổi các lợi 
ích tương lai thành giá trị hiện tại bằng cách chiết khấu từng lợi 
ích ở tỷ lệ lợi tức phù hợp hoặc bằng việc phát triển tỷ lệ lợi tức 
chung phản ánh một cách rõ ràng kiểu thu nhập của đầu tư, thay 
đổi của giá trị và tỷ suất lợi tức.
- Công thức:
V= CF1/(1+r)
1 +CF2/(1+r)
2+.+CFn/(1+r)
n
Quy trình chuyển đổi trên được gọi là kỹ thuật chiết khấu các 
dòng tiền
Vốn hóa lợi tức cũng phản ánh hành vi thị trường
5.4 So sánh 2 phương pháp vốn hóa
Vốn hóa trực tiếp Vốn hóa lợi tức
Sử dụng thu nhập của 1 năm đơn lẻ Dự báo các luồng thu nhập, chi phí và 
mức độ bỏ trống và các phí tổn tài chính 
trong thời gian nắm giữ BĐS, giá trị thu 
hồi khi bán BĐS ở cuối giai đoạn đầu tư
Tỷ lệ vốn hóa được dẫn xuất từ thị 
trường
Tỷ suất lợi tức được kết luận theo định 
hướng thị trường, quan điểm và kỳ vọng 
thị trường phải được giải thích- Đây 
chính là lợi tức dự báo của nhà đầu tư
Tỷ lệ vốn hóa chung chỉ áp dụng cho 
1 đặc tính của BĐS
Tỷ lệ lợi tức được áp dụng để chiết khấu 
cho nhiều đặc tính của BĐS
6. Cách tính thu nhập ròng từ việc cho thuê BĐS
 Luồng thu nhập từ BĐS có thể thực tế hoặc dự đoán
- Đối với BĐS đã cho thuê thì đó là thu nhập thực tế
- Đối với BĐS chưa cho thuê thì cần dự đoán dựa trên mức tiền 
thuê trên thị trường
Khi lựa chọn các BĐS tương tự trên thị trường cần tập trung vào 
các yếu tố: (1) về mục đích sử dụng; (2) về hệ số sử dụng đất; 
(3) về tuổi kinh tế còn lại của công trình; (4) tỷ lệ chi phí duy tu, 
bảo dưỡng.
 Giá trị tiền thuê đầy đủ là số tiền cho thuê tối đa của BĐS trên 
thị trường tự do.
Để xác định giá trị tiền thuê đầy đủ người định giá cần có hiểu biết 
thấu đáo về thị trường và kỹ năng phân tích
 Đơn vị so sánh: Trong trường hợp không thể so sánh trực tiếp do 
kích thước của các BĐS khác nhau, cần sử dụng đơn vị so sánh. 
Các đơn vị so sánh: m2, m mặt, lô đất
6. Cách tính thu nhập ròng từ việc cho thuê BĐS
 Ví dụ 1: 1 ngôi nhà 1 tầng có bề mặt 6m và chiều sâu 13m cần 
xác định mức tiền cho thuê. Có thông tin của 1 BĐS tương tự 
gần đấy có bề mặt 5 m và chiều sâu cũng 13m, vừa mới cho 
thuê với giá 10 tr.đ mỗi năm
Giải: Phân tích ngôi nhà mới cho thuê
Cách 1: Theo đơn vị so sánh, m2:
10 tr.đ : (5m x13m) = 0,153 tr.đ/m2.
Giá cho thuê BĐS mục tiêu:
(6m x 13m) x 0,153tr.đ/m2 = 12 tr.đ/năm
Cách 2: Theo m mặt của ngôi nhà
10 triệu đ: 5 m =2 tr.đ/m
Giá BĐS mục tiêu
6m x 2tr.đ/m =12 tr.đ/ năm
Lưu ý: 2 ngôi nhà này có cùng chiều sâu nên có thể sử dụng cả 2 
đơn vị so sánh
6. Cách tính thu nhập ròng từ việc cho thuê BĐS
Ví dụ 2: 1 địa điểm có diện tích 2,5 ha được quy hoạch cho phép xây dựng 65 
căn hộ liền tường được bán gần đây với giá 5850 tr.đ. 1 địa điểm khác diện 
tích 1,8 ha được quy hoạch cho phép xây dựng 54 căn hộ liền tường cần 
định giá bán. Giá bán của địa điểm này sẽ là bao nhiêu?
Giải:
(1) Phân tích việc bán địa điểm 2,5 ha
5850 tr.đ : 2,5 ha = 2340 tr.đ/ ha
hoặc 5850 tr.đ : 65 lô đất= 90tr.đ/ lô
Mật độ xây dựng 65lô: 2,5 ha= 26lô/ha
(2) Phân tích địa điểm 1,8 ha
Mật độ xây dựng 54lô: 1,8 ha= 30 lô/ha
Mật độ xây dựng cao hơn thì giá bán mỗi lô đất sẽ thấp hơn và người định 
giá sẽ quyết định giá bán mỗi lô đất là 85 tr.đ
Giá trị của địa điểm 1,8 ha là: 54 lô x85 tr.đ/lô=4590 tr.đ
7. Các bước thực hiện
 Ước tính thu nhập bình quân hàng năm của BĐS 
có tính đến tất cả các yếu tố tác động đến thu 
nhập
 Ước tính tất cả các khoản chi phí vận hành BĐS 
để trừ khỏi thu nhập hàng năm như thuế, các chi 
phí bảo dưỡng, sửa chữa, phí quản lý và chi phí 
các tiện ích
 Tìm tỷ lệ vốn hóa bằng việc phân tích doanh số 
của các BĐS tương tự
 Áp dụng tỷ lệ vốn hóa đối với thu nhập ròng để 
tính giá trị của BĐS
8 Các ứng dụng
8.1 Định giá BĐS toàn quyền sở hữu cho thuê với mức 
tiền thuê đầy đủ.
Ví dụ3: Xác định giá trị thị trường của 1 cửa hàng toàn 
quyền sở hữu có diên tích 20m2. Mức tiền cho thuê theo 
giá thị trường hiện hành sau khi trừ đi tất cả các chi phí là 
5 tr.đ/ tháng. Các chứng cớ thị trường cho biết tỷ suất lợi 
nhuận của loại cửa hàng này là 5%/ năm.
Lời giải: Giá tiền thuê thực hàng năm 
5 tr.đ x12 tháng =60 tr.đ
Giá trị thị trường của cửa hàng
60 tr.đ : 5% = 60 tr.đ x 20 = 1200 tr.đ
8 Các ứng dụng
8.2 Định giá các quyền lợi cho thuê theo hợp đồng
Thuê theo hợp đồng là một dạng lợi nhuận khác trên BĐS theo kỳ 
hạn, nghĩa là lợi nhuận chỉ thu được trong thời gian cho thuê. 
Các quyền lợi cho thuê theo hợp đồng rất phổ biến đối với BĐS. 
- Người chủ sở hữu đất cho thuê đất để người đi thuê phát triển và 
hưởng lợi ích của công trình phát triển trong giai đoạn thuê đất.
-Người chủ sở hữu cho thuê nhà hoặc người đi thuê cho thuê lại 
ngôi nhà đã thuê để hưởng lãi trên tiền thuê nhà 
Nhiệm vụ của người định giá là xác định giá trị của hợp đồng thuê
8.2 Định giá các quyền lợi cho thuê theo hợp đồng
Ví dụ 4: Một BĐS cho thuê theo hợp đồng 10 năm với mức tiền thuê cố định là 
20 tr.đ/ tháng. Để giữ mức tiền thuê cố định trong hợp đồng người thuê phải 
chịu trách nhiệm đến năm thứ 3 lăn sơn lại ngôi nhà với chi phí 8 tr.đ và đến 
năm thứ 7 thay mái chống nóng với chi phí là 25 tr.đ. Vậy giá trị hiện hành của 
hợp đồng là bao nhiêu?
Biết rằng tỷ lệ tích lũy hiện hành là 5%/ năm. 
Theo bằng chứng thị trường tỷ lệ sinh lời của loại BĐS này là 8%/ năm
Bài giải:
Giá trị tiền thuê 1 năm là: 
20 tr.đ/ tháng x12 tháng= 240 tr.đ
Giá trị hiện hành của tiền thuê trong 10 năm:
240 tr.đ x {(1+8%)10-1}/{(1+8%)10 x 8%}= 1610,4 tr.đ
Giá trị hiện hành của công việc lăn sơn và sửa mái chống nóng
8 tr.đ/(1+5%)3 + 25 tr.đ/ (1+5%)7= 24,68 tr.đ
Giá trị của hợp đồng: 1610,4 tr.đ + 24,68 tr.đ= 1635,08 tr.đ
8.2 Định giá các quyền lợi cho thuê theo hợp đồng
Ví dụ 5: Cần định giá 1 trung tâm thương mại có diện tích xây 
dựng là 3000m2, tỷ lệ có thể cho thuê là 75%. Giá cho thuê là 
0,8tr.đ/ m2/ tháng (đã có thuế). Chi phí bảo dưỡng, sửa chữa 
hàng năm 1 tỷ đồng, chi phí quản lý điều hành 1,2 tỷ đồng, chi 
phí điện nước khu vưc chung là 2 tỷ. Thời hạn cho thuê còn 3 
năm nữa. Sau đó giá thuê mới dự kiến sẽ tăng 20%, chi phí bảo 
dưỡng sửa chữa tăng 15%, các chi phí khác tăng 10%. Tỷ lệ vốn 
hóa là 12%.
Bài giải:
1- Tính thu nhập ròng trong thời hạn cho thuê
Doanh thu từ việc cho thuê 1 năm là:
3000m2 x0,75 x0,8 tr/đ/m2/ tháng x12 tháng =21.600 tr.đ
8.2 Định giá các quyền lợi cho thuê theo hợp đồng
Ví dụ 5: (tiếp theo)
- Thuế giá trị gia tăng (10%): (21.600 tr.đ: 11= 1963,63.trđ
- Chi phí vận hành hàng năm:
1 tỷ đ+ 1,2 tỷ đ + 2 tỷ đ=4,2 tỷ đồng
- Thu nhập chịu thuế thu nhập doanh nghiệp
21.600 tr.đ-1963,63 tr.đ – 4.200 tr.đ= 15.436,37 tr.đ
- Thu nhập ròng 
15.436,37- (15,436,37 x25%)= 
15.436,37 tr.đ- 3.859 tr.đ =11.577,37 tr.đ
2. Tính thu nhập ròng sau khi kết thúc hợp đồng
- Tổng thu nhập: 21.600 tr.đ x 1,20=25.920 tr.đ
-Thuế giá trị gia tăng (10%): 25.920 tr.đ:11= 2.356,36 tr.đ 
Ví dụ 5: (tiếp theo)
- Chi phí vận hành ước tính
(1 tỷđ x1,15)+ (1,2 tỷđ x1,1)+ (2 tỷ đ x1.1)= 4,67 tỷ đ
- Thu nhập trước thuế
25.920tr.đ -2356,36 tr.đ – 4.670 tr.đ= 18.893,64tr.đ
- Thu nhập ròng
18.893,64 tr.đ – (18.893,64 tr.đ x25%)=14.170,24 tr.đ
3. Giá trị trung tâm thương mại
- Giá trị hiện tại của tiền thuê trong 3 năm tới
11.577,37tr.đ x {(1+0,12)3-1}/{(1+0,12)3x 0,12}=
11.577,37 tr.đ x 2,4018 = 27806,53 tr.đ
- Giá trị BĐS sau khi kết thúc hợp đồng cho thuê (vào cuối năm thứ 4)
14,170,24/0,12=118.085,33tr.đ
- Giá trị hiện tại của BĐS: 
27.806,53 tr.đ + 118085,33/(1+0,12)4= 102.876,66 tr đ
làm tròn 102.876 tr.đ
8.3 Định giá đi vay thế chấp 
(cách tiếp cận vốn tự có)
Khi mua BĐS người đầu tư không đủ vốn, họ phải đi vay và 
phương pháp vốn hóa được sử dụng để định giá BĐS thế chấp.
Cách tính này không cung cấp cách đánh giá đúng giá trị thị 
trường của BĐS, nhưng với những yêu cầu của người đầu tư 
họ có thể tính được khả năng trả giá ở mức có thể đối với BĐS 
họ đang định mua và thế chấp ngay BĐS đó
Ví dụ 6: Một người đang xem xét mua 1 BĐS tạo thu nhập ròng 
mỗi năm là 250 tr.đ, nhưng người này chỉ có 1 tỷ đồng, phần 
còn thiếu sẽ phải vay ngân hàng. Lãi xuất tiền vay của ngân 
hàng là 12%/ năm. Tỷ suất lợi nhuận yêu cầu của vốn tự có là 
15%/ năm. Vậy người đầu tư có thể trả giá BĐS tối đa là bao 
nhiêu?
8.3 Định giá đi vay thế chấp 
Giải: 
Lợi nhuận yêu cầu của vốn tự có
1 tỷ đồng x15% = 150 tr.đ
Thu nhập ròng còn lại để trả lãi vay
250 tr.đ-150 tr.đ =100 tr.đ
Số tiền có thể vay ngân hàng
MC= 100tr.đ : 12%=833,3 tr.đ
Giá tối đa mà người đầu tư có thể trả cho BĐS
1 tỷ đ+833,3 tr.đ = 1833,3 tr.đ
8.4 Ứng dụng để phân bổ ảnh hưởng 
ngoại ứng cho đất và công trình
 Phương pháp phân bổ: Theo quan hệ tỷ lệ của 
từng bộ phận cấu thành trong giá trị của BĐS.
 Ước tính phần giảm giá do ảnh hưởng ngoại ứng
- Sử dụng phương pháp so sánh để tính phần thất 
thu tiền thuê do ảnh hưởng xấu của yếu tố ngoại 
ứng
- Vốn hóa khoản thất thu tiền thuê hàng năm do ảnh 
hưởng xấu của yếu tố ngoại ứng để tính tổng giảm 
giá.
8.4 Ứng dụng để phân bổ ảnh hưởng 
ngoại ứng cho đất và công trình
Ví dụ 7: Phân bổ ảnh hưởng ngoại ứng do ô nhiễm môi trường đối 
với đất và công trình của 1 BĐS toàn quyền sở hữu đang cho 
thuê nằm trong khu vực bị ô nhiếm. 
Biết rằng mức tiền thuê ròng hàng năm của BĐS này là 300 tr.đ. 
Chi phí xây dựng công trình là 1000 tr.đ, tỷ lệ vốn hóa của đất là 
8%/năm, tỷ lệ vốn hóa của công trình là 12%/ năm. Mức tiền 
thuê của BĐS này so với các BĐS tương tự đang cho thuê được 
tính thấp hơn là 20 tr.đ/ năm.
8.4 Ứng dụng để phân bổ ảnh hưởng 
ngoại ứng cho đất và công trình
 Giải
- Tính phần đóng góp của công trình trong giá trị 
tiền thuê ròng
1000 tr.đ x 0,12=120 tr.đ
- Giá trị đóng góp còn lại của đất là
300 tr.đ -120 tr.đ = 180 tr.đ
- Giá trị của đất
180 tr.đ: 0,08 = 2250 tr.đ
- Giá trị toàn bộ BĐS
2250 tr.đ+ 1000 tr.đ =3250 tr.đ
8.4 Ứng dụng để phân bổ ảnh hưởng 
ngoại ứng cho đất và công trình
- Quan hệ tỷ lệ của đất và công trình trong tổng giá trị BĐS
Đất: 2250: 3250x100%=69,2%
Công trình: 1000:3250x100%= 30,8%
- Tỷ lệ vốn hóa của BĐS
(0,692 x 8%)+(0,308 x12%)=9,23%
- Tổng giảm giá do ô nhiễm môi trường
20 tr.đ : 9,23%= 216,68 tr.đ
-Phân bổ tổng giảm giá cho đất và công trình
Đất: 216,68 tr.đ x 0,692= 149,94 tr.đ
Công trình: 216,68 tr.đ x 0,308= 66,74 tr.đ
9 Hạn chế của phương pháp
 Phương pháp này đòi hỏi người định giá phải dự 
báo cáo dòng tiền trong tương lai, nên có thể có 
nhiều yếu tố làm thay đổi không dự báo hết nên 
tính chính xác sẽ không cao.
 Xác định tỷ lệ vốn hóa không có sự thống nhất, 
mà hoàn toàn dựa vào ý kiến chủ quan của người 
định giá.
Tuy vậy phương pháp này được áp dụng một cách 
hợp lý sẽ cho giá trị đầu tư chính xác đối với BĐS 
mục tiêu.